上市即巅 峰的如涵在美股徘徊了1年零7个月后，选择了私有化。

日前，如涵控股（Nasdaq：ruhn）发布的2021财年第二季度财报显示，截至9月30日，如涵期内总净营收2.485亿元，同比下滑9%，归属母公司的净亏损为3116.5万，调整后净亏损为2023.5万。而上个季度的净利为1070万元。

而在财报发布后不久，如涵控股便发布公告称，公司董事会收到来自三位创始人冯敏、孙雷和沈超发出的初步非约束性私有化提案。提议以每股0.68美元的价格（约合3.4美元每股ADS），以现金收购的方式实现公司私有化。董事会已成立特别委员会，评估和审议相关交易。

而据《中国证券报》报道，接近如涵高层的知情人士透露，如果顺利，如涵将在2021年夏天完成私有化进程。

2019年4月3日，如涵正式在纳斯达克挂牌上市，开盘价为11.5美元。但其上市首日即破发，如今如涵股价已跌至2.88美元，跌幅达75%。这从一定程度上也体现出如涵的商业模式并未跑通，过度依赖头部网红的如涵并未获得持续性增长。

通过KOL流量变现，一直是如涵长期以来的主要经营模式。如今，与张大奕深度绑定的如涵也开启转型，一方面培养网红，另一方面开展平台化业务。

对于如涵退市，网经社电子商务研究中心网络零售部主任、高级分析师莫岱青认为，如涵虽然竭力的在培养新的红人，但是目前仍困于公司超大部分的营收由张大奕等头部创造。其他的红人们创造营收比例还是太少。加上从上市以来，如涵市值进一步缩水，未被资本市场完全认可。因此，如涵私有化之路也成了意料之中的事情。

第二个张大奕在哪里

张大奕并非是如涵管理层高管，但其在如涵持股13%。而如涵的业务也高度依赖张大奕。

如涵提交的上市招股书显示，2017财年、2018财年和2019财年前三季度，在如涵的收入中，张大奕的贡献占比分别为50.8%，52.4%和53.5%，占比超过一半且仍在持续增长，如涵对头部网红的依赖程度可见一斑。

目前，如涵的业务分为自营业务（店铺自运营）和平台业务（代运营及其他服务）。期内其自营业务产品销售收入为1.292亿，同比下降37.9%，去年同期这一数据为2.079亿。财报数据显示，截至2020年9月30日，如涵网店数量从上年同期的23个减少到17个，自营模式下的网红数量从上年同期的7个减少到3个。而受到张大奕负面风波影响，其店铺收入下降，这也影响了如涵的业务收入。

据了解，从2018年开始，如涵逐渐开始向平台化转型，采取轻资产、轻库存、轻供应链等模式，提供品宣广告、电商直播带货、联营店铺及轻店铺等服务。不过，这些业务还不足以支撑如涵的持续性增长。

复制下一个张大奕并非易事。据微信公众号“毒眸”报道，如涵创始人冯敏试图批量复制“张大奕模式”，如涵开始不停地签约红人，在红人培育上的支出越来越大。不仅需要承担网红的服务费，如涵在孵化和运营自己的网红资产的时候，还花费了大量运营成本。网红运营推广、供应链管理、公司管理的支出，在总收入中的占比维持在40%左右，几乎吃掉了所有毛利润。

与直播电商相比，“网红+自营”模式的转化率远不如前者。而较晚入局的如涵，并非追上直播电商风口。2019年"双11"，李佳琦、薇娅累计销售额均超过6亿，而张大奕销售额十分惨淡。

平台业务方面，财报显示，如涵服务于代运营模式的KOL增长至180人，自营网店的KOL缩减至3人，这也影响了如涵的整体营收增长。代运营业务方面，如涵代运营业务营收1.19亿，同比增长84.1%，占到总营收的48%。

不过，作为新入场企业，如涵在代运营方面还面临宝尊、丽人丽妆等电商平台的直接竞争，而如今的代运营行业已是一片红海。

私有化能否回A股

此前，如涵公告称，提议以每股0.68美元（或每股ADS 3.4美元，如涵控股1个ADS相当于5个普通股）的现金，收购买方集团尚未持有的公司所有已发行的A类普通股。不过自上市以来，如涵股价一路大跌。

有分析人士认为，如涵此番计划私有化，之后或将回A股上市。不过，在直播电商监管愈发严格的当下，如涵能否回A股上市还存在很大的变数。

中国人民大学助理教授王鹏认为，如涵私有化有多重考虑：一是直播电商已经进入到一个强监管时期，特别是在直播带货中出现商业纠纷等问题时，对平台方及网红方都提出了追责；二是数据的管控更加严格，并严防数据造假。这些因素都在一定程度上促进了直播电商从野蛮生长走向正规化的发展。

王鹏表示，正是在这样的环境下，如涵的未来价值、运营前景暂不明朗，私有化或许是一个好的选择。

如涵面临退市，并不代表网红电商模式走不通，但却是网红电商发展的一个缩影。如涵上市之时，王思聪曾直言，如涵控股的经营方式没有验证成功，也没有造出新KOL。上市破发不只是市场对“KOL变现”的商业模式有质疑，还在于这家公司本身有问题。网红电商未来何去何从，如何平衡投入与产出，仍需要面临较大的考验。

在百联咨询创始人庄帅看来，如果以网红为主导的电商模式无法获得高增长，就不是好模式。网红电商本身是可以持续的，但是其增长规模高度依赖电商和内容平台，除非自己建立平台，否则增长会受限。

网红电商仍是一门好生意，但不一定是资本市场认可的好商业模式。而对于想A股上市的如涵来说，资本不相信情怀，也不相信故事，相信的是有无持之以恒的赚钱能力。